Från vår horisont...

Jan 19, 2016

…ser vi en mardrömsstart på 2016. Världens aktiemarknader har gått ned rejält, de flesta råvarumarknader har fortsatt att förvärras och på valutamark­na­den är det hela havet stormar.

Halvvägs in i januari har de flesta börser i i-världen fallit tillbaka 10 procent, detta efter en relativt stark avslutning på fjolåret.

Vad var det som hände?
Som vi ser det finns det fyra huvudsakliga orsaker till det senaste dramat.
  • Oro över Kinas ekonomiska utveckling och en kraftig nedgång på den inhemska kinesiska börsen.
  • Allmän konjunkturoro och rädslan för snabba amerikanska räntehöjningar
  • Oljepriset och dess effekter på de totala industriinvesteringarna och på i synnerhet den amerikanska obligationsmarknaden
  • Tilltagande geopolitisk oro, till exempel i relationerna mellan Iran och Saudi-Arabien.
Oro runt Kina
Turbulensen i Kina är kanske det främsta skälet till nedgången. Många har blivit skrämda av utvecklingen på den lokala kinesiska börsen. Denna är dock varken kopplad till landets ekonomiska utveckling eller till det internationella ekonomiska systemet, så fallet här spelar egentligen en ganska liten roll.

Det kan vara värt att ha i bakhuvudet att den uppgång på den kinesiska börsen som började 2014 gjorde att börsen dubblades i värde på ett års tid. Fallet hittills har bara tagit tillbaka hälften av uppgången. Dessutom ägs 80 procent av den inhemska börsen av privatpersoner. Detta ökar svängningarna. Jämför med USA där 10 pro­cent av börsvär­det ägs av privatpersoner.

Kinas stabilitet i förändringen av landets ekonomi från en ren exportproducent till en stor konsumtionsekonomi är dock en ständig källa till oro och farhågorna för en ”hård­landning” av Kinas ekonomi när landet går ur sin extrema tillväxtfas har blos­sat upp med jämna mellanrum de senaste åren. Kinas tillväxt på årsbasis (2015) hamnade trots allt på 6,8 procent med en ökning i detalj­handeln på 11 procent.

Fortfarande stabil tillväxt
Vi tror inte att Kina är på väg mot en hårdlandning. Tillväxten är fortfarande hög och handelssiffrorna för december blev bättre än väntat. Kinas aptit på järnmalm och råolja faktiskt ökade under 2015 jämfört med 2014. Kopparimporten var bara margi­nellt lägre än nivån året innan. Siffrorna på utländska investeringar i Kina fortsätter också att vara positiva.

I stora drag är bilden av utvecklingen i Kina sådan att infrastrukturindustrin och gruvnäringen verkar ha nått en stabil nivå på sin färd nedåt medan de nya tillväxt­områdena, detaljhandel och konsumentinriktad service, fortsätter att växa starkt.

Lågt förtroende för statistiken
Vi skall dock ha klart för oss att tilltron till den kinesiska statistiken är låg och att vi har ett säsongsproblem framför oss, såtillvida att den nu dröjer till mars, efter det kinesiska nyåret, innan vi får nya siffror. Detta kommer att öka risken för att rykten påverkar marknaden under tiden. Känsligheten för förändringar i valutakursen kommer också att öka. Vi räknar med att landets politik kommer att följa en långsam men tydlig väg mot mer öppenhet och mer ekonomisk frihet. Ett problem är dock att varken politiker eller statistiker hittills har visat någon större fingertopps­känsla för hur de förmedlar nyheterna.

För tillfället verkar många investerare bortse från den allt bättre statistiken men vi tror att allt bättre ”hårda data” kring kapacitetsutnyttjande i industrin och volymen på utrikes­handeln kommer att slå igenom allteftersom trenden fortskrider.

Misstron mot Kina och rädslan för ett kapitalutflöde från Kina speglar också av sig i pessimism kring utvecklingen i andra till­växtländer och helt klart är att länder som Brasilien och Sydafrika har utomordentligt svåra problem just nu. Det återstår att se hur utvecklingen i Iran, om nu det nya handelsavtalet blir verklighet, kan motverka detta.

Fortsatt positiv utveckling i USA
När det gäller den trots allt huvudsakliga motorn i världsekonomin, USA, är vår syn också mer positiv är den bild som finns i de finansiella marknaderna, som fortsätter att tappa självförtroendet närhelst olika hot dyker upp, en trend som varit typisk sedan runt 2008.

Trots oljeprisnedgångens hårda effekt på energi- och råvarusektorerna har den amerikanska ekonomin visat stor stabilitet. Finansmarknaderna tittar i huvudsak på inköpschefsindex (ISM) och arbetsmarknadsstatistiken, det som i USA går under namnet ”payrolls”. ISM har på sistone svajat lite men det rör sig förmodligen om en kortsiktig effekt inför en ny studs uppåt. När det gäller arbets­marknadsstatistiken har löneutvecklingen på sistone varit svag men antalet nya jobb växer i en impone­rande takt.

Lägre räntehöjningstakt från FED
En annan mycket central punkt när det gäller USA är givetvis centralbankens (”Feds”) agerande i räntefrågan. Efter den programenliga höjningen i december fanns det många som trodde på upp till fyra höjningar under 2016. Med dagens oljepriser, fortsatta brist på inflation och valutakursutveckling tror vi på väsentligt färre – kanske så lite som en – under året. Räntorna kommer fortfarande att vara mycket låga under överskådlig tid.

Sjunkande råvarupriser, inte minst på råolja, gör att marknaden för företagsobliga­tioner (där olje- och oljerelaterade bolag står för en stor andel av lånen) försämras, vilket i sin tur sprider sig till aktiemarknaden. Skillnaden mellan räntorna för ”bra” och ”dåliga” företagsobligationer, den så kallade kreditspreaden, har ökat dramatiskt de senaste månaderna.

Oro världen runt
Mellanöstern fortsätter att vara källan till mycket oro, liksom EU:s framtid och det amerikanska presidentvalet. Ett svagare EU kan mycket väl leda till större ränte­skillnader inom Europa och nya påfrestningar på Euron. En ökad protektionism i och utanför Europa kan också bli verklighet och i så fall lär det nog inte bli lättare att få igenom frihandelsförhandlingarna mellan EU och USA.

Med all ödmjukhet för att siffrorna för börsutvecklingen de senaste två veckorna talar sitt tydliga språk är dock dagens panik på börsen ett uttryck för skillnaden mellan fundamental utveckling och upplevda sanningar.

Bortglömda fundamenta
I ett läge där investerarnas panik griper omkring sig glömmer investerarna antingen fundamenta eller antar att de försämras radikalt. De tankar om en långsam tillväxt som styrde utvecklingen under slutet av 2015 har givit plats åt farhågorna för lågkonjunktur och en fullt utvecklad finanskris, likt det som hände 2007-2008.

Tron på en dramatisk nedgång bottnar inte i en kraftig försämring i ekonomin eller på några politiska misstag, även om alla skall veta att vi ser många sådana både i och utanför Sverige just nu, utan är en följd av den ständiga oron för skörheten i den ekono­miska uppgången, osäkerhet kring Kinas utveckling och effekterna av den snabba oljeprisnedgången. I dag är det berättelserna och rubrikerna om den stora nedgången som styr börsen, inte analyserna och eftertanken.

Ytterligare en anledning till börsnedgångarna i västvärlden är att många oljeprodu­cerande länder, främst Saudiarabien, har sålt stora volymer värdepapper för att täcka sina hål i statsfinanserna på grund av det fallande oljepriset. När det gäller oljepris­fallet (över)tolkas det för övrigt av många som att världens tillväxt kommer att avta medan det i själva verket är ett överutbud av olja som främst är orsaken till prisfallet.

Vi känner oss säkra på att uppgången i ekonomin, lång­sam som den är, inte kommer att brytas. Visserligen har produktionstakten i värl­dens tunga tillverkningsindustri mattats på sistone men vi ser å andra sidan en stark tillväxt i övriga industrigrenar, inte minst inom serviceindustrin. Synen på framtiden (”business confidence”) är avsevärt mycket starkare än de finansiella investerarnas tilltro (”investor confi­den­ce”). Lagersiffrorna för industrin i USA talar för att det snart vänder uppåt igen och de amerikanska producenterna kan sannolikt hantera dagens valutakurser – ytter­ligare ett skäl till att FED inte skall höja räntan. Dessutom kommer många slutkonsu­menter att dra allt större nytta av de låga energipriserna – det blir lite av en global skattesänkning.

Hur gör vi då då?
Frågan för investerare med en i grunden positiv syn på ekonomins långsiktiga ut­veckling är om de skall (1) göra sig likvida på kort sikt medan det extremt svaga förtroendet för börsen håller i sig eller (2) sitta still i båten i väntan på att det kommer att stå klart att den fundamentala ekonomiska situationen inte försämras och investe­rarkollektivet får klart för sig att lågkonjunkturen inte står för dörren.
Vi väljer ett mellanting och fortsätter vara exponerade mot börsen, dock med en högre vikt gentemot aktier med hög direktavkastning, vilket vi bedömer kommer att fungera som en ”kudde” under våren, som sannolikt kommer att vara ganska turbulent.

Situationen är egentligen ganska lik läget för fem år sedan med den urtrista börsen sommaren och hösten 2011 då tillfälliga, men i och för sig allvarliga, hot mot världsekonomins utveckling dök upp. Där slutade det med en stabil uppgång från november 2011 till april 2015.

Vi är böjda att tro att vi kan vara på väg mot någonting liknande. Fortsatt låga råvarupriser, fortsatt långsam efterfrågetillväxt (men dock tillväxt) och fortsatt lägre transportkostnader kommer att hålla nere inflationen och räntorna under lång tid framåt. Bristen på bra alternativ till aktier som placeringsalternativ är fortfarande en stark drivkraft bakom börsen.

God fortsättning!

Lotta och Christer
19 januari 2016

Tillbaka