Från vår horisont...

May 7, 2015

…tittar vi ut över en aktiemarknad som sargats svårt under de sista dagarna i april och början av maj.  Nedgångarna drabbade de flesta börser jorden runt men Europa och inte minst den svenska extra hårt.

I det svenska fallet kan delar av nedgången relateras till Riksbankens något över­rask­ande besked att inte sänka räntan ytterligare. Detta fick kronan att stärkas kraf­tigt och börsen att vända ytterligare nedåt. Sedan dess har dock kronkursen fallit och i skrivande stund är den svagare mot euron än den var före Riksbankens besked. Dess­utom har inte bolagens kvartalsrapporter riktigt övertygat, delvis kanske på lite för högt ställda förväntningar om att valutaeffekterna redan skulle ha kickat in.

Högre räntor ger skrämselhicka

Att Europabörserna i övrigt backade kraftigt kan nog i första hand ses som en rekyl på den positiva och kanske något överdrivna effekt som Europeiska central­bankens (ECB) obligationsköp bidragit till. Samtidigt som börsen fallit har också marknads­räntorna i bland annat Tyskland stigit rejält. Under de senaste två veckorna har den tyska räntan stigit från 0,07 procent till drygt 0,50. Nivåerna är fortfarande mycket låga men ökningen är icke desto mindre kraftig. Även de amerikanska räntorna har stigit, trots svag ekonomisk statistik.

De senaste veckornas ekonomiska statistik har i de flesta fall inte nått förväntning­arna. Inte minst växer frågetecknen kring den amerikanska återhämtningen, i synner­het efter förra veckans svaga BNP-siffra för första kvartalet. Sammantaget finns det en känsla av oro som genomsyrar aktiemarknaden på grund av kvartalsresultaten, en blandad bild av den ekonomiska utvecklingen och höga aktievärderingar.

På fredag kommer de amerikanska sysselsättningssiffrorna (”pay-rolls”) för april. Marssiffrorna var över­raskande svaga och frågan är om det bara var ett hack i en uppåtgående kurva eller om det var ett tecken på att tillväxten gått in i en betydligt lugnare fas. Helt klart torde det vara att, den senaste tidens stigande räntor till trots, den definitiva ränte­höjningen i USA låter vänta på sig till dess att vi har visshet om att konjunkturen fortsätter uppåt. Om den amerikanska inflationen fortsätter ligga kvar på aprilnivån (1,4 procent), långt under inflationsmålet på 3 procent, ökar sannolikheten för ytterligare penningpolitiska lättnader.

Politiska risker…

Veckans fokus ligger annars, inte helt ovanligt, på Grekland. Förhandlingarna mellan Grekland och alla dess motparter påstås ha gått in i en ny fas men det behövs nog ett genombrott inför de betalningar som grekerna skall göra i början av maj. Just nu viftas det frenetiskt med varningsflaggorna men det troliga är att någon slags (ofull­ständig) uppgörelse nås under helgen.

Det brittiska valet kommer sannolikt också att bli en stökig historia. För närvarande visar opinionsundersökningarna att inget av de stora partierna kommer att få egen majoritet.  Som vi varnat för tidigare kan politiska förändringar i Storbritannien vare en större fara för den ekonomiska återhämtningen och Europas stabilitet. En ”Brexit” (Storbritanniens utträde ur EU) skulle givetvis vara väsentligt värre än en ”Grexit” (Greklands utträde ur Euro-samarbetet).

…men huvudspåret är fortfarande aktier

Trots Greklands kris, potentiella problem i Storbritannien, kortsiktigt stigande räntor och en del konjunkturbesvikelser handlar börserna fortfarande ganska nära sina rekordnivåer. Detta gör givetvis läget på marknaden känsligt men fortfarande är det, enligt vår mening, aktier som känns mest intressant.

Den främsta drivkraften för en fortsatt börsuppgång är alltjämt att central­banker­na fortsätter att göda marknaden med kapital. Den europeiska centralbanken (ECB) har just startat sina obligationsköp och den svenska riksbanken kommer sannolikt att fortsätta lansera nya åtgärder för att få fart på inflationen. Av skäl vi nämnde tidi­gare ser den första amerikanska räntehöjningen ut att skjutas allt längre fram i tiden.

Riksbanken håller kronan låg

För svenskt vidkommande (och för svenska aktier) bidrar Riks­bankens agerande också till att i stort sett eliminera risken för att en starkare krona skall stöka till kalkylerna för exportföretagen. Sammantaget finns det därför få alternativ till aktier för place­rarna.

Med detta sagt är det också så att om börsen skulle falla ytterligare, till exempel på grund av politiska förvecklingar runt Grekland eller Storbritannien, kan detta vara ett utmärkt tillfälle att kliva in på börsen, lite grann som läget var i oktober förra året. Någon som kommer ihåg den krisen? Är det för övrigt någon som reagerat på att vi ännu inte skrivit ”Putin” eller ”IS” någonstans i denna uppdatering? Det är inte oavsiktligt, de är fortfarande med i bilden men spelar inga huvudroller för börsen just nu.

Konjunkturlyft, eller bara valutadoping?

När det gäller Sverige väntar vi fortfarande på det avgörande konjunkturlyftet och kanske inte minst på att den positiva effekten av en svagare krona skall ge tydligare utslag, först i exportindustrins orderingång och sedan i bolagens resultat.

Många bolagsrapporter för det första kvartalet har nu kommit och utfallet är inte entydligt positivt. Ett intryck är att försäljningen överraskar negativt, vilket tyder på en svaga­re efterfrågan på exportmarknaderna än väntat. Samtidigt är valutaeffek­terna positi­va. Det hade givetvis varit mycket bättre om det vore tvärtom eftersom valutaeffek­terna kommer att ebba ut under året.

Ökad försäljning skulle däremot ha varit ett positivt tecken för de mest konjunktur­känsliga bolagen. Det faktum att aktierna i verkstadsbolagen under en längre tid har gått bra och nu inte lyckats leva upp till förväntningarna gör att entusiasmen för sektorn falnar något.

I politiken dras vi fortfarande med oförmågan att agera för det vi har istället för rege­ring. Denna har annonserat att den vill skapa en högre flexibilitet i den ekonom­iska politiken genom sina förslag att överge det statliga överskottsmålet och avsikten att presentera en separat budget för strukturella investeringar. Frågan är dock om de har några möjligheter att få igenom detta i Riksdagen.

Politiskt stillestånd

Just nu kommer regeringen Löfven ingenvart med någonting och ”Decemberöver­enskommelsen” gäller ju bara budgeten, ingenting annat. Vår bedömning är att denna uppgörelse inte överlever sommaren, dels därför att regeringen lägger in för mycket i budgetförslagen, dels därför att i första hand ”de Nya Gamla Moderaterna” vill torpedera ”de Gamla Nya Moderaternas” (dvs Reinfeldts och Borgs) vision om hur och vart Sverige skall styras.

Partitaktik inför 2018 års val omöjliggör för tillfället samarbete mellan regering och opposition och denna låsning kan leda till långsiktiga ekonomiska problem. Sam­ti­digt skall man inte blunda för att det svenska näringslivet klarar sig rätt bra med dagens politiska förutsättningar.

Värderingsproblem

Att aktier är just nu är dyra är ett argument som förs fram ofta, och det må i och för sig vara sant vid en historisk jämförelse. Samtidigt är det svårt att göra jämförelsen eftersom priset på pengar (dvs räntan) är så lågt.

Låga räntor motiverar högre värderingar, men låga räntor är sannolikt också följden av låg tillväxt, vilket i sin tur motiverar lägre värderingar. Tror vi på låga räntor för lång tid framöver så bör vi vara oroliga för vår framtida tillväxt. Att många bolag redan är det syns på deras investeringsplaner och de olika programmen för att köpa tillbaka aktier – en åtgärd som visserligen skapar kortsiktig utdelning/värdetillväxt men som i längden är förödande.

Sedan finanskrisen har vi satt oss i en situation som kräver extremt låga räntor och vi kommer inte att komma ur detta läge på kort sikt. Om vi låter tiden ha sin gång kom­mer dock löneökningar, inflation och lägre skuldsättning att stabilise­ra läget.

Det är också värt att komma ihåg att låg tillväxt i världsekonomin inte innebär att bolag inte kan skapa nya produkter eller marknader. Se till exempel på de japanska bolagen som haft stiltje på sin hemmamarknad sedan 1990-talet. Intelligensen i produkterna, till exempel från SKF, Atlas Copco och Autoliv, ökar och de blir allt tätare sammankopplade, uppkopplade och nödvändiga i industriella processer. Smarta övervaknings-, produktions- och underhållssystem skapar marknader att leva på under lång tid framöver.

Nya skatteregler för ISK och Kapitalförsäkring

Som många redan sett kommer skattereglerna för ISK (Investeringssparkonton) och kapitalförsäkringar att ändras. Förändringen, eller höjningen, för den som gillar klartext, är i hög grad kopplad till det obefintliga ränteläget och detta gör att förslaget sannolikt går igenom i Riksdagen, oavsett vem som bestämmer.

Dagens regler innebär att statslåneräntan per den 30 november bestämmer skatte­satsen för ISK och kapitalförsäkringar året därpå. 30 november 2014 var statslånerän­tan 0,90 procent. På den uträknade schablon­intäk­ten dras sedan en skatt på 30 pro­cent. Därmed blev skattesatsen för innevarande år 0,27 procent (0,9 x 0,3). Nu vill regeringen sätta en bottennivå på 1,25 procent av kapitalunderlaget. Det innebär att skattesatsen aldrig blir lägre än 0,375 procent (1,25 x 0,3). Förslaget innebär också ett påslag på 0,75 procentenheter på statslåneräntan - om den landar på 0,5 procent eller högre per den sista november.

Skattehöjningen i procent kan komma att bli ansenlig 2016 men ISK och kapital­försäkring är fortfarande ett attraktivt och skattemässigt gynnat sparande, i alla fall så länge avkastningen uppgår till minst 1,25 procent per år. Ett aber är dock att om ISK- eller kapitalförsäkringsportföljen skulle falla i värde måste skatten likväl betalas.

Bästa hälsningar,

Lotta och Christer

6 maj 2015

Tillbaka